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N新天 4.58 44.03% 13.07
N甘李 91.18 44.00% 30.66
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金晶科技 3.38 10.10% 73.26
安彩高科 4.69 10.09% 61.16
跨境通 5.90 10.08% 0
爱迪尔 5.90 10.08% 0
凯盛科技 5.91 10.06% 50.9
雪榕生物 11.94 10.05% 20.78
旗天科技 5.48 10.04% 0

领跌股

股票名称 当前价格 涨跌幅 市盈率
乐视退 0.35 -10.26% 0
中 关 村 11.12 -10.03% 130.88
恺英网络 3.50 -10.03% 0
新力金融 11.58 -10.02% 375.54
顺网科技 23.55 -10.01% 0
金运激光 44.01 -10.00% 863.75
天齐锂业 23.22 -10.00% 0
国药股份 44.57 -10.00% 21.7
汤臣倍健 19.81 -10.00% 0
神州泰岳 6.13 -9.99% 0

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股价与行业-市场走势对比发现网独家发布

证券研究报告/公司深度报告 2020 年 07 月 23 日
正海磁材(300224.SZ)/有色金属 成长空间几何?
评级:买入(维持)
公司盈利预测及估值
指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E
营业收入(百万元) 1679.96 1798.56 2109.55 2789.82 3614.02
增长率 yoy% 40.89% 7.06% 17.29% 32.25% 29.54%
净利润(百万元) -81.56 93.12 137.10 234.23 350.00
增长率 yoy% -180.28% 214.18% 47.22% 70.84% 49.43%
每股收益(元) -0.100 0.110 0.167 0.286 0.427
每股现金流量 0.169 0.081 -0.010 0.187 0.138
净资产收益率 -3.21% 3.26% 4.98% 7.85% 10.49%
P/E -108.86 108.52 67.54 39.54 26.46
PEG 0.45 1.81 N/A N/A N/A
P/B 3.49 3.54 3.37 3.10 2.78
备注:股价取自 2020 年 7 月 22 日
基本状况
总股本(百万股) 820.22
流通股本(百万股) 811.86
市价(元) 11.29
市值(百万元) 9260.24
流通市值(百万元) 9165.93

股价与行业-市场走势对比

正海磁材 沪深300

投资要点
  • 我们在《正海磁材:被低估的新能源汽车用钕铁硼永磁体龙头》的深度报告中,对正海磁材的基本面等情况进行了详细梳理,本篇报告在上篇报告的基础上,对正海磁材的市场空间、竞争力以及估值进行初步探讨。
  • 市场空间:新能源汽车用钕铁硼,2019-2025 年 6 年近 7 倍,CAGR38%。

风电、节能电梯、传统汽车、消费电子等领域将保持稳定增长,在全球电

动汽车加速放量背景下,新能源汽车领域需求成为拉动高性能磁材需求最快的领域,2019-2025 年需求量将从 8440 吨增加至 57529 吨,CAGR 为38%,需求占比由 12.6%提升至 41.7%。

  • 新能源汽车产品,尤其是海外市场进入壁垒高,公司竞争优势明显。新能

源车用高性能钕铁硼磁材行业在制造工艺、客户认证、资金以及专利等四

个方面拥有较高的行业壁垒,尤其对于海外市场,行业竞争一片蓝海。2013 年公司获得海外专利后,便在欧洲、北美、日韩等地区深入布局,并依托正海无氧工艺理论、TOPS 细晶技术、THRED 重稀土扩散技术三大核心技术,已然进入海外主流新能源车企供应链体系。

  • 市值空间探讨:公司合理市值区间为 178 亿元-228 亿元。按照我们的测算,

19 年公司在海外市场市占率约为 42%,随着海外车企尤其欧洲车企的快速

放量,公司全球市占率也将不断提升。在 2025 年市占率(不含特斯拉) 分别为 60%/70%/80% 三种情形下, 公司新能源车领域出货量将在1.69-2.26 万吨之间,对应的净利润分别为 7.62-10.15 亿元。同时考虑到

风电、空调、电梯等业务的稳步增长,公司 2025 年净利润合计约在

8.88-11.41 亿元之间,给予 20 倍 PE,则公司合理市值空间在 178 亿元-228亿元。上行风险在于海外车企的进一步开拓。

  • 投资建议:预估 2020-2022 年公司钕铁硼不含税售价均为 23.19 万/吨,销

量分别为 8000 吨,11000 吨以及 14000 吨,公司 2020/2021/2022 年归

母净利润分别为 1.37/2.34/3.50 亿元,对应 EPS 分别为 0.17/0.29/0.43 元, 目前股价对应的 PE 估值水平则分别为 68X/40X/27X。我们认为公司是典型的拐点型企业,市场并没有充分认识到其在新能源汽车用钕铁硼行业的龙头地位和快速发展的基本面状况,公司 2022 年估值水平明显低于新能

源汽车产业链龙头企业估值,当前市值水平也并未充分反映公司的中期成长空间,再次重申:维持“买入”评级。

  • 风险提示:海外主流车企拓展不及预期;新能源车产品订单不及预期;家

电与风电等其他需求领域超预期下行等。

120%

100%

80%

60%

40%

20%

0%

-20%

相关报告
1、《正海磁材 2019 年年报点评:被低估的新能源汽车用钕铁硼永磁体龙头-20200324》

2、《正海磁材:被低估的新能源汽

车用钕铁硼永磁体龙头-20200629》

内容目录

市场空间:新能源汽车用钕铁硼,2019-2025 年近 7 倍增长,CAGR38% . – 4 –

新能源汽车 2025 年高性能钕铁硼需求量达到 5.75 万吨,CAGR38% ……. – 4 –

传统汽车助力转向系统市场渗透率稳定提高 ……………………………………….. – 7 –

空调领域结构性增长,变频空调渗透率不断提升…………………………………. – 8 –

直驱风机渗透率逐步提升,风电领域钕铁硼需求量稳定增长…………………. – 9 –

综上,新能源汽车带动下,高性能钕铁硼行业成长属性突出……………….. – 10 –

竞争格局:海外“蓝海”,“技术+研发+战略执行”构筑核心壁垒………………….. – 11 –

相较国内,海外市场一片蓝海…………………………………………………………. – 11 –

战略执行力强,五年前已不断深入布局海外新能源汽车市场……………….. – 12 –

生产工艺达到国际先进、国内领先水平…………………………………………….. – 13 –

研发投入稳步增长,专利数量逐年增加…………………………………………….. – 15 –

三种情形看公司中期空间………………………………………………………………………. – 16 –

盈利预测及投资建议 …………………………………………………………………………….. – 17 –

风险提示……………………………………………………………………………………………… – 18 –

图表目录

图表 1:烧结钕铁硼产业链示意图 . – 4 –

图表 2:新能源车单车对高性能钕铁硼磁材需求量(Kg) ………………………….. – 4 –

图表 3:汽车各主要应用磁材部分示意图 ………………………………………………….. – 5 –

图表 4:新能源汽车领域高性能钕铁硼市场空间测算………………………………….. – 5 –

图表 5:新能源汽车领域高性能钕铁硼市场空间测算………………………………….. – 6 –

图表 6:传统汽车 EPS 领域高性能钕铁硼需求量测算………………………………… – 7 –

图表 7:传统汽车需要装配多个微电机……………………………………………………… – 7 –

图表 8:传统汽车微电机领域需求量测算 ………………………………………………….. – 8 –

图表 9:能效标准提高前节能空调结构……………………………………………………… – 9 –

图表 10:能效标准提高后节能空调结构……………………………………………………. – 9 –

图表 11:空调领域高性能钕铁硼需求量测算……………………………………………… – 9 –

图表 12:直驱式风力发电机示意图………………………………………………………….. – 9 –

图表 13:全球风电新增装机容量(GW) …………………………………………………. – 9 –

图表 14:风电领域高性能钕铁硼需求量测算……………………………………………. – 10 –

图表 15:高性能钕铁硼需求结构(单位:吨)………………………………………… – 10 –

图表 16:国内外主要高性能磁材生产企业………………………………………………. – 11 –

图表 17:正海磁材不断深入布局海外新能源汽车市场………………………………. – 12 –

图表 18:国内主要高性能磁材生产企业扩产计划 …………………………………….. – 13 –

图表 19TOPS 细晶技术原理图……………………………………………………………. – 13 –

图表 20THRED 重稀土扩散技术原理图 ……………………………………………….. – 14 –

图表 21:核心技术均达到国际先进、国内领先水平………………………………….. – 15 –

图表 22:研发投入稳步增长,占营收比例维持高位………………………………….. – 15 –

图表 23:正海磁材净利润测算(基准假设下)………………………………………… – 16 –

图表 24:不同情境下市占率假设条件(%) ……………………………………………. – 17 –

图表 25:不同情境假设下净利润情况(亿元)………………………………………… – 17 –

图表 26:公司盈利预测核心假设及拆分………………………………………………….. – 17 –

图表 27:可比公司估值对比………………………………………………………………….. – 17 –

图表 28:公司财务报表及预测(单位:百万元) …………………………………….. – 19 –

市场空间:新能源汽车用钕铁硼,2019-2025 年近 7 倍增长,

CAGR38%

  • 高性能钕铁硼永磁材料,主要应用于高技术壁垒领域的各种型号的电机、压缩机、传感器,根据产品在下游应用上划分,包括传统汽车 EPS、新能源汽车电机、风力发电、变频家电、节能电机等新兴领域,尤其是, 近几年随着新能源汽车的发展,新能源汽车电机的磁材需求也成为高端钕铁硼磁材需求的主要增长点。
图表 1:烧结钕铁硼产业链示意图
来源:金力永磁招股说明书,中泰证券研究所

新能源汽车 2025 年高性能钕铁硼需求量达到 5.75 万吨,CAGR38%

  • 新能源汽车是未来对高性能钕铁硼需求量增长最快的领域,我们预计未来 5 年复合增长率高达 38%,这也是正海磁材发力的方向,公司将深度受益于新能源汽车快速发展的红利。
    • 在电动车领域,对驱动系统要求转矩密度高、运行可靠性高、转矩控制力高,从而对永磁体的磁能积、矫顽力和工作温度都有更高的要求,因此新能源汽车主要采用高性能钕铁硼永磁体作为原材料。永磁同步电机高性能钕铁硼磁材用量约 1.8Kg,考虑到毛坯到成品40%的耗损,该部分用量达到 3Kg,另外,EPS 和其他零部件用量达到约 0.4Kg,因此纯电动单车用量达到约 3.4Kg,混动单车用量约 2.2Kg,而新能源客车单车用量在 10kg 左右。单车价值量来看, 纯电动乘用车单车价值量在 1000 元左右,PHEV 乘用车单车价值量在 650 元左右,客车单车价值量在 3000 元左右。

图表 2:新能源车单车对高性能钕铁硼磁材需求量(Kg

车型 配件 钕铁硼磁体需求量 折合毛坯需求量
混合动力车 驱动电机+发电机 1.3 2.17
永磁同步电机 1.8 3
纯电车 EPS转向系统 0.15 0.25
其他零部件 0.1 0.17
加和 2.05 3.42

来源:CNKI,中泰证券研究所

图表 3:汽车各主要应用磁材部分示意图
来源:《找磁材》,中泰证券研究所
    • 新能源汽车长期发展趋势明确,各国政府大力支持新能源汽车产业发展。受疫情影响,2020 年上半年新能源车市场遭遇寒冬,欧洲各国政策迎来加码期,继续加大对新能源车领域的扶持力度,传统车企在碳排放和 Tesla 竞争崛起的压力下,同样开启了电动化领域的布局,2020-2025 年将迎来电动车的黄金发展时期。考虑到疫情的影响,假设 2020 年中国新能源车产量为 120 万辆,海外新能源车产量为 151 万辆,全球合计 271 万辆,对高性能钕铁硼的需求量为10171 吨。
    • 中国新能源汽车销量:根据工信部发布的《新能源汽车产业发展规划(2021-2035 年)》(征求意见稿),到 2025 年新能源汽车新车销量占比达到 25%左右,2019 年全国乘用车销量实现 2139 万辆,考

虑到疫情的影响,假设 2020 年销量出现 3%的下滑,此后每年保持2%稳定增速,我们预计 2025 年乘用车销量将在 2300 万辆左右, 按照 25%的新能源车渗透率,新能源乘用车(EV+PHEV)2025 年销量将在 580 万辆左右。假设客车和专用车稳定增长,2025 年销量分别达到 18 和 42 万辆,即 2025 年国内新能源汽车销量合计达

到 640 万辆。

    • 海外新能源汽车销量:海外除特斯拉新兴造车势力加速崛起之外, 传统车企业逐渐开启了新能源车领域的布局,比如 2019 年大众打造了 MEB 平台,根据各个车企的发展规划,预计到 2025 年海外新能源车的销量将达到 1050 万辆。

汽 硼

图表 4:新能源 车领域高 性能钕铁 市场空间测算
分车企(万辆) 2019A 2025E 新能源车规划
特斯拉 31 140 特斯拉 2020 年销量目标达到 50 万辆
大众 6.5 200.0 公司规划 2025 年BEV 销量目标分别为 300 万辆,占比 20%+,预计海外销量 200 万辆
宝马 9.1 50.0 2025 年新能源车销量占比达到 30%
戴姆勒 3.5 40.0 2030 年 EV 及 PHEV 销量合计占据乘用车新车销量 50%
沃尔沃 3.2 30.0 2025 年电动车销量累计超 100 万辆,电动车占比 50%
PSA 0.8 30.0 2023 年前推出 34 款车型,其中新能源车占比达到 80%左右
FCA 0.7 14.0 计划在 2022 年前实现旗下过半车型电动化
丰田 3.7 150.0 到 2025 年,丰田在全球电动车销量要在 550 万辆以上。其中,HEV、PHEV 车型的销

量约在 450 万辆以上,EV、FCEV 的销量约在 100 万辆以上

本田 1.4 30.0 到 2025 年欧洲市场销售的三分之二车辆为电动车
现代-起亚 15.7 100.0 预计到 2025 年共推出 44 款新能源车,2025 年新能源车销量达到 167 万辆
雷诺-日产 13.6 80.0 2022 年前发布 12 款纯电动车,2025 年电动车销量占比达到 40%
福特 0.9 40.0 欧洲 2022 年底前电动车销量超过燃油车
通用 3.5 80.0 2026 年全球纯电动汽车销量规划为 100 万辆
其他 13 66
合计 106.5 1050

来源:Wind,中泰证券研究所

    • 综合来看,我们预计 2025 年全球新能源车将达到 1690 万辆,其中国内新能源车产量 640 万辆,海外新能源汽车产量 1050 万辆,则对钕铁硼的需求量达到 57529 吨(市场空间由 25.3 亿元→172.6亿元),2019-2025 年CAGR 为 38%。

图表 5:新能源汽车领域高性能钕铁硼市场空间测算

2019A 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E
中国新能源汽车 117.23 120.00 188.01 254.70 345.72 470.04 640.00

产量(万辆)

EV 乘用车 84.30 85.00 138.45 190.86 263.11 362.70 500.00

PHEV 乘用车 17.94 18.00 27.36 35.78 46.78 61.18 80.00

客车 7.83 9.00 10.78 12.26 13.93 15.84 18.00

专用车 7.16 8.00 11.42 15.81 21.90 30.33 42.00

海外新能源汽车

106.5

151.1

246.3

351.5

503.9

725.7

1050.0

EV 76.9 116.6 193.5 269.65 375.81 523.78 730.0

PHEV 24.5 29.0 46.6 74.89 120.25 193.07 310.0

客车及专用车 5.07 5.58 6.14 6.93 7.83 8.85 10.00

全球新能源车合计 223.70 271.12 434.26 606.17 849.61 1195.74 1690.00

单车用量(kg/辆)

钕铁硼需求量(吨)

单车价值量(元/ 辆)

市场空间(亿元)

EV 乘用车 3.42 3.42 3.42 3.42 3.42 3.42 3.42

PHEV 乘用车 2.17 2.17 2.17 2.17 2.17 2.17 2.17

客车及专用车 10 10 10 10 10 10 10

中国 4771 4998 7549 10111 13596 18348 24836

YOY 5% 51% 34% 34% 35% 35%

海外 3669 5173 8243 11540 16245 22988 32693

YOY 41% 59% 40% 41% 42% 42%

合计 8440 10171 15791 21651 29842 41336 57529

YOY 21% 55% 37% 38% 39% 39%

EV 乘用车 1026 1026 1026 1026 1026 1026 1026

PHEV 乘用车 651 651 651 651 651 651 651

客车及专用车 3000 3000 3000 3000 3000 3000 3000

中国 14.3 15.0 22.6 30.3 40.8 55.0 74.5

海外 11.0 15.5 24.7 34.6 48.7 69.0 98.1

合计 25.3 30.5 47.4 65.0 89.5 124.0 172.6

YOY 21% 55% 37% 38% 39% 39%

来源:Wind,中泰证券研究所

传统汽车助力转向系统市场渗透率稳定提高

  • 电动助力转向系统(EPS)以其高性能高稳定性,市场渗透率稳定提升。目前常见的有液压助力转向系统(HPS)、电控液压助力系统(EHPS)和电动助力转向系统(EPS),与 HPS 和EHPS 相对比,EPS 具有高稳定性,且系统反应灵敏、迅速,自动化程度高、油耗低等优势,在乘用汽车市场正在逐渐取代液压转向系统,市场渗透率稳定提升。根据智研咨询的数据,2018 年我国EPS 需求量为 1850.8 万套,全年汽车产量约为 2780.9 万辆,EPS 市场渗透率为 67%,海外市场 EPS 渗透率在 80% 以上,假定全球 EPS 市场渗透率稳定提升。考虑到疫情的影响,假设传统汽车销量 2020 年同比下滑 5%,此后保持 2%的稳定增速,单个 EPS

约消耗 0.25kg 钕铁硼磁材,据此测算传统汽车 EPS 对高性能钕铁硼的需求量将由 2019 年的 10785 吨提升至 15645 吨,CAGR 为 6.40%。

图表 6:传统汽车 EPS 领域高 能钕铁硼需 求量测算
2019 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E
全球传统汽车销量(万辆) 9179 8720 8894 9072 9254 9439 9628
复合增长率 -3.44% -5.00% 2.00% 2.00% 2.00% 2.00% 2.00%
EPS 的市场渗透率 70% 72% 74% 76% 78% 80% 82%
单位EPS 的钕铁硼需求量(kg) 0.25 0.25 0.25 0.25 0.25 0.25 0.25
钕铁硼需求量(吨) 16063 15696 16455 17237 18045 18878 19737
增速 50.21% -2.29% 4.83% 4.76% 4.68% 4.62% 4.55%

来源:Wind、新材料在线,中泰证券研究所

  • 随着汽车智能化程度的提高,微电机数量将逐渐增加。为了提高乘用车舒适度,更多汽车车身零部件开始装配微电机,比如中央门锁装置、电动后视镜、自动升降天线、电动天窗、雨刷、自动前灯、电动汽车坐椅调整器等领域。我们假设单位汽车微电机数量逐渐提升,钕铁硼微电机渗透率由 25%提升至 33%,单个微电机约消耗 9g 钕铁硼磁材,据此测算,2025 年微电机对钕铁硼的消耗量有望达到17728 吨,CAGR 为9%。

图表 7:传统汽车需要装配多个微电机

来源:今日电机,中泰证券研究所

图表 8:传统汽车微电机领域 求量测算
2019 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E
全球传统汽车销量(万辆) 9179 8720 8894 9072 9254 9439 9628
单位汽车微电机数量(台/辆) 50 52 54 56 58 60 62
微电机销售(万台) 458950 453443 480300 508051 536720 566332 596914
复合增长率 -1.47% -1.20% 5.92% 5.78% 5.64% 5.52% 5.40%
25% 28% 29% 30% 31% 32% 33%
钕铁硼微电机渗透率
单位微电机钕铁硼需求量(g) 9 9 9 9 9 9 9
微电机总体钕铁硼需求量(吨) 10326 11427 12536 13717 14974 16310 17728
增速 7.10% 10.66% 9.71% 9.43% 9.16% 8.92% 8.69%

来源:中国微电机网,中泰证券研究所

空调领域结构性增长,变频空调渗透率不断提升

  • 地产后周期带动销量回升+能效标准提高,家电产品边际改善。1)假设受疫情影响,2020 年家电销量同比下滑 5%,地产后周期,随着地产竣工的加速,预计 2021 年空调恢复增长,2022 年起维持每年 2%增速;2) 2020 年 7 月 1 日起,空调将实行新的能效标准,新标准 1 级能效指标对标国际,已达到国际领先水平,变频空调能效准入要求(3 级)基本与欧盟、美国等的准入要求相当。受益能效标准提高,空调及空调用钕铁硼将出现结构性增长——定频和变频都有 1-5 级别,但是定频的能效标准普遍偏低,当前定频与变频市场各占据 50%,强制提能效标准提升之后,相对低能效的要淘汰,定频需要用变频来替代,预估变频市场占

比将提升至 70%,钕铁硼渗透率也会由当前 40%提升到 50%+,也就是钕铁在空调领域的应用将出现结构性增长(20%→35%+)。

图表 9:能效标准提高前节能空调结构 图表 10:能效标准提高后节能空调结构
来源:wind,中泰证券研究所 来源:Wind,中泰证券研究所

图表 11:空调领域高性能钕铁 需求量测
2019 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E
全球空调产量(万台) 22135 21028 22080 22521 22972 23431 23900
复合增速 3.83% -5.00% 5.00% 2.00% 2.00% 2.00% 2.00%
钕铁硼变频空调渗透率 26% 28% 30% 32% 34% 36% 38%
钕铁硼变频空调产量(万台) 5755 5888 6624 7207 7810 8435 9082
单位变频空调钕铁硼需求量(克/台) 100 100 100 100 100 100 100
钕铁硼需求量(吨) 5755 5888 6624 7207 7810 8435 9082
增速 12.49% 2.31% 12.50% 8.80% 8.38% 8.00% 7.67%

来源:Wind、中国制冷网,中泰证券研究所

直驱风机渗透率逐步提升,风电领域钕铁硼需求量稳定增长

  • 2020 年将迎来风电抢装潮。2019 年 5 月,国家发改委发布《关于完善风电上网电价政策的通知》,明确新核准风电项目上网电价将通过竞争方式确定,2020 年末前未完成并网的将不再享受补贴,且 2021 年起新核准风电项目将实现平价上网。2020 年风电行业将延续抢装行情,2020 年一季度风电投资额达到 281 亿元,同比增长 185.9%, 2020 年初GWEC 预测 2020 年将有 76GW 的新增容量,考虑到疫情的影响,我们

预计 2020 年全球风电装机可以保持 10%的增长,即 2020 年全球新增风电装机 67GW。

长期来看,随着风电消纳调节改善,弃风率逐渐下降,利用小时数改善,

风电装机量有望保持稳定增长。根据 GlobalData 预测,预计 2025 年全

球风电装机量将达到 1024.1GWh,2021-2025 年复合增长率为 6.2%; 此外直驱电机性价比较高,在海上风电应用更加广泛,因此渗透率将逐渐提高,预计到 2025 年渗透率将逐渐提高至 23%,单位 GW 装机需要消耗 6950 吨钕铁硼,综合测算来看,2022-2025 年风电领域高性能钕铁硼消耗量维持 11%左右的增速,2025 年需求量达到 9600 吨左右。

图表 12:直驱式风力发电机示意图 图表 13:全球风电新增装机容量(GW

 

全球风电新增装机容量(GW)

80

63.8

65.466.8

51.7

54.953.551.3

53 57 60

39.140.6

45

47 50

36

70

60

50

40

30

20

10

0

来源:wind,中泰证券研究所 来源:GWEC,中泰证券研究所

图表 14:风电领域高性能钕铁 需求量测算
2019 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E
全球风电累计装机容量(GW) 682 757 804 854 907 964 1024
全球风电新增装机容量(GW) 65.4 66.8 47 50 53 57 60
直驱风机渗透率 17% 18% 19% 20% 21% 22% 23%
单位装机所需钕铁硼(KG/MW) 6950 6950 6950 6950 6950 6950 6950
钕铁硼需求量(吨) 7727.01 8356.68 6228.14 6964.41 7768.24 8645.21 9601.30
增速 35.45% 8.15% -25.47% 11.82% 11.54% 11.29% 11.06%

来源:Wind、GWEC,中泰证券研究所

综上,新能源汽车带动下,高性能钕铁硼行业成长属性突出

  • 综合来看,风电、节能电梯、传统汽车、消费电子等领域将保持稳定增长,在全球电动汽车加速放量背景下,新能源汽车领域需求成为拉动高性能磁材需求增长最为快速的增长极,需求量8440 吨增加至57529 吨, CAGR 为 38%,需求占比由 13.7%提升至 43.8%。而正海磁材抓住海外传统车企巨头加速布局新能源车的时机,积极拓展并精耕细耕海外市场,已然成为全球主流新能源车产业链核心供货商,预计新能源汽车用钕铁硼未来 2 年对公司利润贡献将大幅提升,将深度受益于本轮电动化浪潮。
图表 15:高性能钕铁硼需求 结构(单位 :吨)
单位:吨 2019 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E
全球新能源汽车钕铁硼需求 8,440 10,171 15,791 21,651 29,842 41,336 57,529
yoy change -1.7% 45.3% 40.8% 40.7% 41.0% 41.4% 41.7%
percentage 12.6% 14.4% 20.4% 24.9% 30.1% 36.0% 42.5%
全球传统汽车钕铁硼需求 26,390 27,123 28,991 30,955 33,019 35,188 37,465
yoy change 29.77% 2.78% 6.89% 6.78% 6.67% 6.57% 6.47%
percentage 39.4% 38.4% 37.4% 35.5% 33.3% 30.6% 27.7%
全球风电钕铁硼需求 7,727 8,357 6,228 6,964 7,768 8,645 9,601
yoy change 35.45% 8.15% -25.47% 11.82% 11.54% 11.29% 11.06%
percentage 11.5% 11.8% 8.0% 8.0% 7.8% 7.5% 7.1%
全球变频空调钕铁硼需求 5,755 5,888 6,624 7,207 7,810 8,435 9,082
yoy change 12.49% 2.31% 12.50% 8.80% 8.38% 8.00% 7.67%
percentage 8.6% 8.3% 8.5% 8.3% 7.9% 7.3% 6.7%
全球节能电梯钕铁硼需求 5,522 6,435 6,926 7,172 7,424 7,684 7,951
yoy change 15.95% 16.53% 7.63% 3.55% 3.52% 3.50% 3.48%
percentage 8.3% 9.1% 8.9% 8.2% 7.5% 6.7% 5.9%
全球消费电子钕铁硼需求 4,751 4,611 4,652 4,681 4,695 4,692 4,691
yoy change -1.54% -2.94% 0.89% 0.61% 0.30% -0.06% -0.01%
percentage 7.1% 6.5% 6.0% 5.4% 4.7% 4.1% 3.5%
全球工业应用钕铁硼需求 6,400 6,080 6,202 6,326 6,452 6,581 6,713
yoy change 3.49% -5.00% 2.00% 2.00% 2.00% 2.00% 2.00%
percentage 9.6% 8.6% 8.0% 7.3% 6.5% 5.7% 5.0%
全球其他需求 1,944 2,002 2,062 2,124 2,188 2,254 2,321
yoy change 3.00% 3.00% 3.00% 3.00% 3.00% 3.00% 3.00%
percentage 2.9% 2.8% 2.7% 2.4% 2.2% 2.0% 1.7%
全球高性能钕铁硼需求合计 66,929 70,667 77,476 87,079 99,199 114,815 135,354
yoy change 20.56% 5.58% 9.64% 12.40% 13.92% 15.74% 17.89%

来源:Wind 等,中泰证券研究所

竞争格局:海外“蓝海”,“技术+研发+战略执行”构筑核心壁垒

相较国内,海外市场一片蓝海

  • 新能源车产品进入壁垒较高:新能源车产品是核心部件,要求渗透技术, 表面处理,加工精度要求都越来越高,核心在于研发实力与工艺控制, 能不能和车企配套不断升级。高性能钕铁硼磁材行业,尤其是海外市场,

在制造工艺、客户认证、资金以及专利等四个方面拥有较高的行业壁垒。

  • 高行业壁垒决定未来行业有效供给有限,市场格局较为集中:1、具备 有效供给能力的行业领先者为数不多:拥有相对中低端的风电领域的业务的公司约 50 家,而涉及传统汽车 EPS 业务的公司约 10 家,相对高端的新能源车电机业务的公司不超过 5 家。2、高壁垒导致以新能源车产品为代表的高端磁材格局更为集中:资金与认证等壁垒由于投建高端产线,需要较高的资金开支,并且需要 2 年左右建设投产周期,叠加下游客户认证周期较长(一般 2-3 年或以上),并且不会轻易更换供应商。 3、考虑到上述壁垒,海外市场的竞争更为集中,主要竞争对手集中在 2-3 家企业之间。

图表 16 :国内外主要高 性能磁材 产企业
国别 企业 产能/吨 相关产品 应用领域
日本 Hitachi Metals 20000 稀土永磁材料 汽车、电子产品、家用电器、工业、医疗、环保和能源
Shin-Etsu

Chemical

5000 高性能钕铁硼 新能源汽车、汽车零部件、音圈马达、消费类电子产品和医疗
TDK 5000 高性能稀土永磁材料 家用电器、汽车、工业设备
德国 VAC 1000 永磁材料 风力发电、汽车电机以及直流微特电机
国内 中科三环 18000 钕铁硼和新型磁性材料 计算机、家电、风电、通讯、医疗、汽车
宁波韵升 10000 稀土永磁材料 电子信息、工业装备、汽车、医疗
正海磁材 6300 高性能钕铁硼永磁材料 新能源和节能环保领域以及传统的VCM、手机和其他消费类电子
金力永磁 10000 高性能钕铁硼永磁材料 风力发电、新能源汽车及零部件、节能型变频空调、节能电梯、

机器人及智能制造

大地熊 2200 稀土永磁材料 计算机、通讯、汽车、能源、各类电机、自动化、家电、仪器仪

表、医疗器械

英洛华 10000 各种型号钕铁硼永磁体 计算机、汽车、风电、仪器仪表、家用电器和医疗
京瓷股份 5000 烧结钕铁硼永磁材料 新能源汽车、风力发电、消费电子、仪器仪表、家电

来源:各公司公告,中泰证券研究所

战略执行力强,五年前已不断深入布局海外新能源汽车市场

  • 2014 年以来,公司在消除掉专利权的限制之后,先后在德国、日本、韩国、美国等海外市场相继注册成立了全资子公司,加大海外市场的开拓力度。目前公司已经进入德美系等为代表的海外主流车企供应链体系,且多数为主要供应商,铸就了公司在新能源汽车领域竞争的先发优势。
图表 17:正海磁材不断深入布局海外新能源汽车市场
来源:公司公告,中泰证券研究所
  • 公司通过新建低重稀土永磁体生产基地+升级改造项目,远景产能提升至 1.5 万吨,为未来新能源车产品的增量订单保驾护航。1)2017 年 4 月 12 日,公司新设全资子公司烟台正海磁材有限公司,投资 5 亿建设

新能源汽车用高性能低重稀土永磁体生产基地,致力于打造“工艺先进、设备适宜、物流高效、自动化、智能化、环境友好”的现代化工厂。项目建成后将增加低重稀土永磁体年产能5000 吨,项目将于2020 年投产,

届时公司产能将提升至 1.13 万吨;2)2020 年 3 月公司非公开发行募集

资金,拟投资 5.5 亿元建设东西厂区升级改造及产能提升项目,项目达

产后可新增 3700 吨产能。上述规划项目投产后,公司钕铁硼产能将进一步提升至 1.5 万吨,产能实现翻倍增长,为未来新能源车产品的增量订单保驾护航。

图表 18 :国内主 要高性能磁材生产 业扩产计
公司 产能/

项目 投资额:万元 建设期 开始时间 具体内容 扩产后产能/

低重稀土永磁体生产基

地项目

50,000 2019 年投产 2018/11/1 项目达产后,年产低重稀土永磁材

料 5000 吨/年

正海磁材 6,300 15,000
原厂区升级改造项目 55,000 36 个月 2020 年 3700 吨升级改造项目
智能制造工厂升级改造

项目

38,369.98 3 年 2019 年 升级改造项目建成后将新增 1500

吨毛坯产能

金力永磁 10,000 14,500
年产 3000 吨新能源汽车

及 3C 领域高端磁材项目

62,354.17 2 年 2020 年 项目建成达产后,将新增 3000 吨

高端磁材项目

大地熊 2,200 高性能烧结钕铁硼磁体

项目

22,333 2 年 2020 年 新增 1,500 吨/年高性能烧结钕

铁硼毛坯产能

3,700
中科三环赣州基地新建

项目

50,000.00 3 年 2020 年 可年产各类规格的烧结钕铁硼毛

坯 5,000.00 吨

宁波科宁达工业有限公司高性能稀土永磁材料

扩产改造项目

9,492.10 3 年 2020 年 新增年产各类规格的烧结钕铁硼磁体合金毛坯 1,575.00 吨 26262.5
中科三环 18,000
宁波科宁达和丰新材料有限公司高性能稀土永

磁材料扩产改造项目

7,929.32 3 年 2020 年 新增年产各类规格的烧结钕铁硼磁体合金毛坯 1,687.50 吨

来源:各公司公告,中泰证券研究所

生产工艺达到国际先进、国内领先水平

  • 依托拥有强大的创新研发能力,公司生产工艺达到国内领先水平。公司三大核心技术奠定了公司高性能钕铁硼的技术优势,即正海无氧工艺理论、TOPS 细晶技术、THRED 重稀土扩散技术,具体来看:

图表 19TOPS 细晶技术原理图

  • 公司开发出接近无氧的生产工艺,即“正海无氧工艺(ZHOFP)”,并成功申请发明专利。氧含量的高低是决定产品性能的关键。钕铁硼永磁材料的主要原材料稀土金属在生产过程中极易被氧化,从而影响钕铁硼永磁材料的性能,因此,生产过程中控制氧的含量是决定产品性能的关键。氧含量的控制主要取决于生产工艺,产品氧含

量的高低是衡量生产工艺水平高低的指标。该生产工艺在生产过程中采用惰性气体或氮气进行保护,可将磁体中的氧含量控制在100-900ppm 范围内,与传统生产工艺相比,产品氧含量大幅降低, 并减少了稀土消耗,特别是重稀土的用量减少了约 30%,经济效益明显。公司通过先进的正海无氧工艺,生产出了含微量氧的、高品质的、高性价比的高性能钕铁硼永磁材料,产品质量达到国际先进水平。

  • TOPS 细晶技术通过减小晶粒尺寸,减少磁体内部缺陷,提高矫顽力实现了重稀土低减化以至零重稀土化。

来源:公司官网,中泰证券研究所

    • THRED 重稀土扩散技术通过重稀土在晶间相的扩散,达到使用少量重稀土实现高矫顽力和高工作温度的目标,是经典扩散理论在钕铁硼生产上的创新性应用,是钕铁硼技术的又一革命性进步。
图表 20THRED 重稀土扩散技术原理图
来源:公司官网,中泰证券研究所
  • 公司通过长期研发和实践,总结出了一套对生产设备进行二次改造的技术,同时开发出了大量实用的专有技术,这些技术广泛分布于熔炼、制粉、压型、热处理、机加工和表面处理等各生产工段中,使“正海无氧工艺”与设备实现了完美结合,达到效果是:产品的氧含量进一步降低,

生产效率和产品合格率提高,材料损耗率和人工成本降低,产品质量提高。

图表 21:核心技术均达到国际先进、国内领先水平

序号 工段 技术名称 创新类型 序号 工段 技术名称 创新类型
1 全过程 烧结磁体用无氧工艺技术 原始创新 10 烧结 可控气氛热处理技术 原始创新
2 可控冷却速度熔炼技术 引进消化吸收再创新 11 双面磨床自动连续磨削技术 集成创新
3 熔炼 熔炼炉真空系统冷阱技术 引进消化吸收再创新 12 机加工 磁体加工现场防锈技术 集成创新
4 分布熔炼技术 引进消化吸收再创新 13 高精度瓦型产品加工技术 集成创新
5 可控气氛材料回收技术 原始创新 14 新兴镀层延展性应用技术 原始创新
制粉
6 内润滑技术 原始创新 15 新兴节能凹槽阴极头应用技术 原始创新
表面

处理

7 自动称量给粉技术 集成创新 16 磷化自动线技术 集成创新
8 压型 磁场成型压机全封闭技术 原始创新 17 独特的耐腐蚀技术 原始创新
9 国产压机全自动改造技术 集成创新 18 磁体真空镀铝技术 集成创新

来源:公司公告,中泰证券研究所

研发投入稳步增长,专利数量逐年增加

  • 研发投入自 2013 年起稳步增长。公司一直以来坚持自主创新的发展道路,注重新技术的开发和研究,确保始终掌握前沿技术,增强自身核心竞争力。公司在高性能钕铁硼永磁材料产品的新技术、新工艺、新产品开发方面不断进取,上海大郡则在新能源汽车电机驱动系统的新技术储备、产品升级换代、新品开发等方面持续提升。研发投入自 2013 年起

稳步增长,2018 年更是突破新高达到 11169.06 万元。2015 年起研发投入占营收比例均保持在 6%以上,2019 年占比为 7.77%。

  • 公司重视知识产权的申请和保护,专利数量逐年增加。截至 2016 年年底,公司共有有效专利 63 项;2017 年度新增授权专利 34 项,其中发明专利 12 项,截至 2017 年底,公司共有专利 189 项;2018 年,公司新增专利 32 项,截至 2018 年底,公司共有专利 233 项。

图表 22:研发投入稳步增长,占营收比例维持高位

1.6

1.4

研发投入金额(亿元) 占营业收入比例(%)

8.11%

9%

7.778%%

1.2

1

0.8

0.6

0.4

0.2

0

3.79%

4.03% 4.19%

6.05%

6.49%

6.65% 7%

6%

5%

4%

3%

2%

1%

0%

2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019

来源:公司公告,中泰证券研究所

三种情形看公司中期空间

  • 正海磁材已经进入到海外主流车企的核心供应链体系,19 年正海磁材新能源车用钕铁硼出货量在 1000 吨左右,海外市场需求量约 2393 吨,据此测算,正海磁材海外市场市占率约为 42%,随着海外主流车企的快速放量,尤其是欧洲车企的放量,公司全球市占率或将不断提升,我们分三种情形做讨论:乐观情境下假设公司 2025 年市占率提升至 80%(不含特斯拉,下同),基准假设下市占率约为 70%,悲观假设下市占率为 60%。
  • 我们假设 2025 年海外(不含特斯拉)新能源乘用车销量达到 940 万辆, 则正海磁材新能源车领域出货量有望达到 1.69-2.26 万吨之间,即 2025 年公司新能源车领域营业收入区间为 50.77-67.7 亿元,按照毛利率 30%, 净利率 15%计算,我们预计 2025 年正海磁材新能源车领域钕铁硼净利润区间为 7.62-10.15 亿元。同时假设其他领域出货量维持在 6000 吨左右,其他领域可产生约 1.26 亿元净利润,则公司 2025 年合计净利润区间为 8.88-11.41 亿元,给予 20 倍PE,则公司中期合理市值区间为 178 亿元-228 亿元。上行风险来自于新能源汽车厂商的进一步突破,市占率的进一步提升等。
图表 23:正海磁材净利润测算(基准假 下)
分车企(万辆) 2019A 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E
大众 6.5 17.2 32.8 51.5 80.9 127.2 200.0
宝马 9.1 12.4 20.0 25.1 31.6 39.7 50.0
戴姆勒 3.5 6.3 10.8 15.0 20.8 28.8 40.0
沃尔沃 3.2 4.8 8.3 11.5 15.8 21.8 30.0
PSA 0.8 8.5 13.0 16.0 19.7 24.3 30.0
FCA 0.7 0.7 2.0 3.3 5.3 8.6 14.0
通用 3.5 3.4 4.9 15.0 30.1 60.4 80.0
丰田 3.7 4.4 7.5 25.0 60.0 100.0 150.0
本田 1.4 2.8 3.9 6.5 10.8 18.0 30.0
现代-起亚 15.7 17.8 26.2 36.6 51.2 71.5 100.0
雷诺-日产 13.6 16.2 20.0 28.3 40.0 56.6 80.0
福特 0.9 1.5 4.0 7.1 12.6 22.5 40.0
其他乘用车(不含特斯拉) 7.9 13.7 16.5 20.9 26.9 35.1 46.2
海外新能源汽车(不含特斯拉)销量合计(万辆) 80 122 190 287 437 654 940
海外新能源车(不含特斯拉)钕铁硼需求量(吨) 2393 3658 5696 8607 13122 19629 28207
正海磁材新能源车领域出货量(吨) 1000 2000 3987 6025 9185 13740 19745
正海磁材市占率(%) 42% 55% 70% 70% 70% 70% 70%
正海磁材新能源车领域收入(亿元) 3.00 6.00 11.96 18.07 27.56 41.22 59.24
正海磁材新能源车领域毛利(亿元) 0.90 1.80 3.59 5.42 8.27 12.37 17.77
正海磁材新能源车领域净利润(亿元) 0.45 0.90 1.79 2.71 4.13 6.18 8.89
正海磁材其他领域出货量(吨) 6000 6000 6000 6000 6000 6000 6000
正海磁材其他领域收入(亿元) 12.6 12.6 12.6 12.6 12.6 12.6 12.6
正海磁材其他领域净利润(亿元) 1.26 1.26 1.26 1.26 1.26 1.26 1.26

正海磁材净利润合计(亿元)

1.71

2.16

3.05

3.97

5.39

7.44

10.15

来源:公司公告,中泰证券研究所

图表 24:不同情境下 市占率假设条 件(%
乐观假设 基准假设 悲观假设
2019A 42% 42% 42%
2020E 55% 55% 55%
2021E 70% 70% 60%
2022E 80% 70% 60%
2023E 80% 70% 60%
2024E 80% 70% 60%
2025E 80% 70% 60%

图表 25:不同情境假设下净利润情况(亿元)

乐观假设 基准假设 悲观假设

12

10

8

6

4

2

0

2019A 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E

来源:wind,中泰证券研究所 来源:Wind,中泰证券研究所

盈利预测及投资建议

  • 按照上述判断,我们对公司未来三年做出如下关键假设:
    • 1)价格假设,预估 2020-2022 年公司钕铁硼不含税售价均为 23.2

万元/吨;

    • 2)销量假设,预估 2020-2022 年分别实现销量 8000 吨,11000

吨以及 14000 吨;

    • 3)上海大郡以及郡正在 2020-2022 年合计亏损约 7000 万、4000

万以及在 2022 年实现扭亏;

  • 在上述假设条件下,我们预计公司 2020/2021/2022 年归母净利润分别为 1.37/2.34/3.50 亿元,对应 EPS 分别为 0.17/0.29/0.43 元,目前股价对应的 PE 估值水平则分别为 68X/40X/27X。公司 22 年的估值水平明显低于新能源汽车产业链龙头企业估值,当前市值水平也并未充分反映公司的中期成长空间,维持“买入”评级。
图表 26:公司盈利预测核 心假设及拆分
2019 2020E 2021E 2022E
核心假设
钕铁硼产量(吨) 7000.00 8000.00 11000.00 14000.00
钕铁硼均价(万元/吨) 23.19 23.19 23.19 23.19
分项目利润对比表(亿元)
钕铁硼 1.98 2.07 2.74 3.50
电机电控(上海大郡) -1.05 -0.70 -0.40 0
合计 0.93 1.37 2.34 3.50

来源:公司公告,中泰证券研究所

图表 27:可 公司估值对
股票代码 证券名称 股价 EPS PE
2020E 2021E 2022E 2020E 2021E 2022E
300750.SZ 宁德时代 207.00 2.431 3.1271 4.0731 85.15 66.20 50.82
600885.SH 宏发股份 39.77 1.1377 1.4025 1.7165 34.96 28.36 23.17
002812.SZ 恩捷股份 76.19 1.3887 1.8337 2.3358 54.86 41.55 32.62
603659.SH 璞泰来 107.13 2.0672 2.7222 3.4922 51.82 39.35 30.68
002050.SZ 三花智控 23.20 0.5511 0.6726 0.7552 42.10 34.49 30.72
601689.SH 拓普集团 35.05 0.5964 0.7793 0.9275 58.77 44.98 37.79
603305.SH 旭升股份 41.41 0.6573 0.8623 1.1345 63.00 48.02 36.50
600699.SH 均胜电子 23.36 0.7862 1.0902 1.2381 29.71 21.43 18.87
300450.SZ 先导智能 50.50 1.2623 1.6487 1.8756 40.01 30.63 26.92
平均PE 51.15 39.45 32.01
300224.SZ 正海磁材 11.34 0.167 0.286 0.427 67.84 39.71 26.58

来源:公司公告,中泰证券研究所 注:股价为 2020 年 7 月 21 日收盘价

风险提示

  • 新能源汽车用钕铁硼市场空间测算不及预期的风险。新能源汽车销量是影响钕铁硼市场空间的核心变量,若新能源汽车销量增长不及预期,钕铁硼市场空间的增长亦将低于预期。
  • 海外主流车企拓展不及预期的风险。公司深耕新能源车用高性能钕铁硼

市场,产品销量增长的主要动力来自新能源车企需求的增长,而海外主流车企的拓展情况直接影响未来公司高性能钕铁硼磁材销量的增长。

  • 新能源车产品订单不及预期。一方面,新能源车产品订单不及预期将直

接影响公司高性能钕铁硼磁材产品的销量;另外一方面,由于新能源车用高性能钕铁硼磁材具有较高的毛利率,新能源车产品订单不及预期同时会导致公司毛利率的下滑。

  • 家电与风电等其他需求领域超预期下行。目前,公司传统汽车、家电、

风电等仍然为高性能钕铁硼的主要应用领域,其他需求的锐减同样会导致公司主营产品销量不及预期的风险。

  • 产能投放不及预期的风险。为匹配下游需求订单,公司积极扩建产能,

新建低重稀土永磁体生产基地新增 5000 吨产能,升级改造项目 3700 吨

产能,全部投产后公司产能将达到 15000 吨产能,产能投放不及预期将直接影响公司产品销量的增长,进而对公司业绩造成影响。

图表 28:公司财务报表及预测(单位:百万元)
利润表 2017A 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E
营业收入 1192.39 1679.96 1798.56 2109.55 2789.82 3614.02
减: 营业成本 934.80 1383.53 1447.93 1603.39 2071.64 2637.70
营业税金及附加 8.99 10.11 11.26 10.04 12.97 16.51
营业费用 55.80 55.97 59.35 69.61 92.06 119.26
管理费用 145.78 88.24 86.90 250.21 306.88 379.47
财务费用 -1.34 -5.73 -5.26 -6.17 -6.17 -6.17
资产减值损失 157.07 188.26 -26.19 0.00 0.00 0.00
加: 投资收益 26.12 37.61 41.48 0.00 0.00 0.00
公允价值变动损益 0.00 -17.88 1.72 0.00 0.00 0.00
其他经营损益 0.00 -100.50 -189.85 0.00 0.00 0.00
营业利润 -82.61 -121.19 77.91 182.47 312.44 467.24
加: 其他非经营损益 141.96 -0.81 -0.64 0.00 0.00 0.00
利润总额 59.35 -122.00 77.26 182.47 312.44 467.24
减: 所得税 -15.45 -30.51 -2.64 45.62 78.11 116.81
净利润 74.80 -91.49 79.90 136.85 234.33 350.43
减: 少数股东损益 -6.47 -6.42 -5.43 -0.25 0.10 0.43
归属母公司股东净利润 81.28 -85.07 85.33 137.10 234.23 350.00
资产负债表 2017A 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E
货币资金 321.37 455.19 511.30 1054.78 1394.91 1807.01
应收和预付款项 888.23 1014.07 950.62 1350.76 1692.33 2249.39
存货 444.68 592.40 549.78 715.03 919.15 1161.56
其他流动资产 1139.94 791.36 574.34 574.34 574.34 574.34
长期股权投资 5.65 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00
投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00
固定资产和在建工程 570.63 582.50 662.64 550.72 438.81 326.90
无形资产和开发支出 270.30 179.66 179.71 154.77 129.83 104.89
其他非流动资产 106.48 32.75 84.01 78.27 72.53 72.53
资产总计 3747.27 3647.94 3512.40 4478.67 5221.90 6296.63
短期借款 83.38 0.00 19.50 583.40 800.39 1142.70
应付和预收款项 636.42 929.64 822.62 1088.13 1380.05 1762.03
长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00
其他负债 18.68 15.90 16.51 16.51 16.51 16.51
负债合计 738.49 945.54 858.63 1688.04 2196.95 2921.24
股本 835.12 820.22 820.22 820.22 820.22 820.22
资本公积 1344.11 1238.67 1107.25 1107.25 1107.25 1107.25
留存收益 772.44 591.89 686.54 823.64 1057.87 1407.86
归属母公司股东权益 2951.67 2650.78 2614.01 2751.10 2985.33 3335.33
少数股东权益 57.12 51.62 39.77 39.52 39.62 40.05
股东权益合计 3008.79 2702.39 2653.77 2790.62 3024.95 3375.38
负债和股东权益合计 3747.27 3647.94 3512.40 4478.67 5221.90 6296.63
现金流量表 2017A 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E
经营性现金净流量 62.29 138.76 66.64 -8.34 153.76 113.37
投资性现金净流量 -802.93 143.93 86.18 0.00 0.00 0.00
筹资性现金净流量 483.29 -153.72 -166.22 551.81 186.38 298.73
现金流量净额 -262.71 125.21 -14.71 543.48 340.13 412.10
来源:公司公告,中泰证券研究所

投资评级说明:

评级 说明
股票评级 买入 预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数涨幅在 15%以上
增持 预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数涨幅在 5%~15%之间
持有 预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数涨幅在-10%~+5%之间
减持 预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数跌幅在 10%以上
行业评级 增持 预期未来 6~12 个月内对同期基准指数涨幅在 10%以上
中性 预期未来 6~12 个月内对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间
减持 预期未来 6~12 个月内对同期基准指数跌幅在 10%以上
备注:评级标准为报告发布日后的 6~12 个月内公司股价(或行业指数)相对同期基准指数的相对市场表现。其中 A 股市场以沪深 300 指数为基准;新三板市场以三板成指(针对协议转让标的)或三板做市指数(针对做市转让标的)为基准;香港市场以摩根士丹利中国指数为基准,美股市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为

基准(另有说明的除外)。

重要声明:

中泰证券股份有限公司(以下简称“本公司”)具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。

本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料,反映了作者的研究观点,力求独立、客观和公正,结论不受任何第三方的授意或影响。但本公司及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证,且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断,可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改,投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用,不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户,不构成客户私人咨询建议。

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